Quel scénario macro 2019 ? – Véronique Riches-Flores, Riches-flores Research

Véronique nous conseille d’être “endurants” pour affronter 2019. Si la récession mondiale profonde ne fait pas partie de son scénario central, elle estime malgré tout que les facteurs négatifs de risques l’emportent. L’équilibre est instable. Il ne faudrait pas que cela bascule “du côté obscur de la force…”

 

Perspectives 2019 : sous le signe de l’endurance

 

À quoi ressemblera l’année 2019 ? Le moins que l’on puisse dire est que le point de départ n’est pas brillant, que ce soit sur le front économique, politique et géopolitique, ou financier. 2019 s’amorce dans un contexte d’une rare complexité où s’entremêlent les stigmates d’une fin de cycle conjoncturel aux États-Unis, ceux d’une Europe déchirée qui, faute d’ambition collective, semble vouée à l’enlisement et ceux, enfin, d’un monde en développement privé de l’aile protectrice de la Chine, laquelle, passée au stade de l’offensive géostratégique et des prouesses qui vont avec, n’a, cependant, plus les moyens d’entretenir la dynamique économique du reste du monde.

Les sous-jacents de la croissance ne sont pas fondamentalement préoccupants dans un environnement de très bas niveau persistant des taux d’intérêt et de baisse des cours du pétrole mais les résultats escomptés sont trop faibles pour envisager qu’ils apportent l’huile qui serait nécessaire pour réduire les sources de risques, financiers et politiques notamment.

À 4,7 %, la croissance nominale de notre échantillon mondial serait la plus faible depuis le début des années soixante. Dès lors, si le cycle ne semble pas devoir s’éteindre, les prolongations prennent déjà l’allure d’une course de fond trop longue, au fil de laquelle se multiplient les embuches et les risques, dont le degré apparaît significativement plus élevé que la norme.

  • Le cycle se prolonge en eaux basses

La rapide dégradation de la situation conjoncturelle internationale du second semestre 2018 a notablement endommagé les perspectives pour l’année 2019. Même avec une croissance de la consommation mondiale ragaillardie par les bénéfices d’un fort repli des cours du pétrole, il faudrait pour renouer avec les prévisions qui prévalaient il y a peu une accélération imminente de la croissance mondiale que rien ne laisse présager.

Exception américaine.

Dans ce panorama, les États-Unis semblent bien partis pour conserver une croissance raisonnablement soutenue, quand bien même de plus en plus poussive au fil de l’année. L’amélioration des gains de pouvoir d’achat qui devrait résulter de la hausse des salaires et de la chute de l’inflation autorisent, en effet, une certaine confiance sur la croissance immédiate, dans un contexte de stabilisation du niveau des taux d’intérêt. À ce titre, en forçant la FED à changer le cap de sa politique monétaire, la correction boursière du dernier trimestre de l’année dernière apparaît plutôt salvatrice. Dans un contexte de rapide déclin de l’inflation (voir à ce « Inflation & Stratégie » du 10/12 ) la pause que nous envisageons dans le processus de relèvement des taux d’intérêt de la FED est, de fait, un élément central de notre scénario sur la croissance et les marchés américains en 2019.

Les incertitudes relatives aux perspectives américaines sont néanmoins élevées. Elles s’articulent principalement autour de trois axes :

  • À ce stade du cycle des profits, le risque d’un ralentissement des créations d’emplois plus marqué que celui que nous anticipons est relativement significatif.
  • La correction des marchés financiers de la fin de l’année dernière a nettement dégradé les conditions de financement des entreprises.
  • Les conséquences du shutdown de l’administration fédérale monteront en puissance en cas de prolongation du blocage en place depuis le 22 décembre.

L’équilibre des risques est, au total, assez dissymétrique, avec une claire domination des facteurs négatifs, justifiant notre prévision d’une croissance à 2,2 % en moyenne, après 2,9 % en 2018.

Fissures et paralysies européennes.

C’est, néanmoins, du côté européen que se concentrent les plus grandes incertitudes pour 2019. Outre le dossier menaçant du Brexit, se pose la question de la capacité des économies de la zone euro à s’extirper du fossé dans lequel elles se sont engluées ces derniers mois et de renouer avec un cadre politique et social plus apaisé. Il faudrait pour être plus serein pouvoir envisager une reprise des échanges mondiaux et une amélioration de la conjoncture de la première économie régionale, l’Allemagne, que la situation actuelle n’incite pas à considérer comme acquise ….

….Les perspectives allemandes semblent largement contraintes, en effet. Avec une croissance annuelle du PIB réel retombée à 0,6 % l’an au quatrième trimestre de l’année dernière, même une croissance de 0,4 % pour chacun des trimestres de cette année (contre 0,15 % en moyenne en 2018) ne permettrait pas de dépasser le seuil de 1 % de croissance cette année, après 1,5 % en 2018. Dans un contexte de faible croissance des échanges mondiaux, notre scénario central est légèrement inférieur, à 0,9 %.

À ce rythme-là, l’économie allemande jouera comme un frein plutôt que comme une locomotive pour le reste de la région.

En France, la crise politique brouille considérablement la visibilité pour 2019. Si les mesures de soutien du pouvoir d’achat annoncées par le gouvernement, doublées des effets positifs du reflux de l’inflation sont incontestablement bienvenues, la question se pose sur leurs effets au long cours dans un contexte de détérioration des perspectives d’investissement et de l’emploi, liée tout à la fois aux développements domestiques qu’internationaux. Comme pour l’ensemble de la zone euro, l’instabilité rattachée à l’éventualité d’un Brexit interfère sur les perspectives du premier semestre… Enfin, la crise politique qui a résulté du mouvement des gilets jaunes est source d’incertitudes additionnelles.

Les perspectives françaises sont entourées de nombreux aléas. Même en tablant sur un apaisement du climat politique, notre scénario de croissance aboutit, comme pour l’Allemagne, à 0,9 % pour cette année, fruit d’une contraction du PIB de 0,1 % au dernier trimestre 2018 et une progression -optimiste- de 0,3 % en moyenne pour chacun des trimestres de 2019 (contre 0,14 % en moyenne en 2018).

 

 

 

 

 

 

 

 

Dans un tel contexte, le coup de force du gouvernement italien aura du mal à passer sans heurts. Quoiqu’il en soit du soutien apporté par les mesures adoptées en faveur des ménages, les retombées pour la croissance italienne de la détérioration de son environnement extérieur immédiat handicapent les perspectives de la péninsule, dont la situation est déjà bien endommagée par la crise de ces derniers mois… Nos estimations pour la croissance italienne ne dépassent pas un demi-point pour 2019, moins de la moitié de celles du gouvernement, un résultat peu compatible avec la projection d’un déficit public de 2 % du PIB sur laquelle gouvernement italien et Commission européenne se sont mis d’accord…

2019, ne sera pas l’année de l’Europe. Avec une croissance de l’ordre de 1 % en moyenne en zone euro, les attentes à l’égard de la nouvelle Commission européenne seront particulièrement élevées. Mais il faudra connaitre les résultats des élections et la nomination de son nouveau président pour envisager quelle sera la voie choisie : celle de la rigidité et de tensions accrues entre ses parties, ou celle de la cohésion avec, à la clé, des initiatives plus favorables à la croissance, susceptibles de redonner confiance dans le projet européen.

Dans cet environnement, les démêlées du Royaume-Uni au sujet du Brexit, endommagent un peu plus la crédibilité générale à l’égard des politiques. Difficile d’imaginer comment les choses peuvent évoluer sur ce dossier. La prise de conscience des dommages que créerait un Brexit sans accord incite à privilégier l’hypothèse d’une prolongation des négociations, sans voir pour autant ce qui pourrait constituer un accord futur acceptable de part et d’autre tant que réside la limite impartie par le refus d’établir une barrière physique entre les deux Irlande. Ce dossier est donc probablement loin d’être refermé.

Immobilisme nippon

Le Japon a notablement souffert de la détérioration du contexte régional asiatique et de la perte de pouvoir d’achat occasionnée par la remontée des prix du pétrole. Une nouvelle fois, l’économie nipponne s’est retrouvée confrontée à son incapacité à faire face à un choc de prix externe. À ce titre, la rechute de l’inflation doit être considérée comme un moindre mal qui permettra sans doute à la demande domestique de retrouver quelques couleurs en début d’année. Cependant, à la lueur des développements récents, la perspective d’une hausse des taxes à la consommation à l’automne prochain fait redouter un nouveau choc, que l’économie nipponne aura d’autant plus de mal à absorber dans un contexte d’inertie de ses exportations et d’une appréciation probable du yen d’ici là.

Nos perspectives suggèrent, au total, un net ralentissement de la croissance dans le monde développé, reflet d’une situation de fin de cycle, sauvée par un regain temporaire de la consommation des ménages, sans grand espoir néanmoins de renouer avec les éléments susceptibles de créer les conditions d’une amélioration des fondamentaux de la croissance. À 1,5 % en moyenne, la croissance des pays avancés serait inférieure de plus d’un quart à celle des deux dernières années.

  • Le monde émergent se désolidarise quelque peu de la Chine

À brève échéance, les perspectives pour le monde émergent apparaissent sous un jour moins préoccupant qu’en 2018. Après plusieurs années de fragilités inhérentes au contre coup du ralentissement des échanges mondiaux, à l’instabilité des prix des matières premières et à la hausse du dollar, l’environnement du monde émergent semble en mesure de s’apaiser en 2019. … L’envolée des cours du pétrole a fragilisé de nombreuses économies par ses incidences sur les balances courantes et l’inflation et multiplié les crises ou tensions sur les marchés des changes. Leur repli et les effets de base négatifs par rapport à l’an dernier à pareille époque devraient, à l’inverse, autoriser une décrue généralisée de l’inflation dont on peut raisonnablement attendre qu’elle atténue les tensions monétaires et soutienne la croissance domestique dans une majorité de pays.

La pause que nous envisageons de la part de la FED devrait participer à cet apaisement sur le front des devises et permettre un relâchement des politiques monétaires, récemment sous pression dans de nombreux pays.

 

 

 

 

 

 

 

 

La Chine ne sera probablement pas d’un grand support à la croissance du monde émergent cette année. La multiplication des plans de soutien de ces dernières années a entretenu les déséquilibres, bulles immobilières et d’endettement qui entravent les perspectives structurelles du pays. Rien ne laisse penser néanmoins que le gouvernement chinois soit sur le point de relâcher ses efforts ; malgré les inquiétudes que posent à terme cette fuite en avant, le plus probable est qu’à force de soutien et, aidée par le repli de l’inflation, la croissance domestique chinoise parvienne à se stabiliser. Par ailleurs, la réouverture des négociations commerciales avec les Etats-Unis semble en mesure, sinon d’aboutir à gommer tous les différends entre les deux géants, du moins de stopper l’escalade et d’écarter les menaces de nouvelles hausses de taxes à l’importation des Etats-Unis sur les produits chinois. Avec une croissance de 6,2 % selon nos estimations, l’économie chinoise ne se retrouvera pas sa capacité à tracter le monde émergent.

 

 

 

 

 

 

 

 

Après plusieurs années de souffrance liée à la perte de leurs débouchés extérieurs, plusieurs pays émergents ont recentré leurs efforts sur des politiques structurelles qui, progressivement, portent leurs fruits. C’est notamment le cas en Inde, où l’agenda électoral implique également quelques efforts additionnels. A l’inverse l’incertitude reste considérable au Brésil après la prise de fonction du président Bolsonaro, quand bien même le repli de l’inflation en cours et à venir devrait autoriser un certain regain de croissance domestique. De même, la situation en Turquie reste précaire, lourdement impactée par les mesures adoptées lors de la crise de l’été dernier, l’économie pourrait être entrée dans une récession durable.

Les perspectives des pays manufacturiers d’Asie du sud-est sont plus exposées aux risques déflationnistes d’une décrue trop rapide de l’inflation dans un contexte de faible croissance persistante de leurs débouchés à l’exportation.

Bien qu’encore fragiles, nos perspectives pour le monde émergent sont moins impactées par les révisions baissières que ce n’est le cas pour les pays industrialisés.

Dans l’ensemble 2019 semble pouvoir échapper au scénario de récession que la correction des marchés de fin d’année a commencé à faire redouter. L’environnement d’instabilité dans lequel nous évoluons, en particulier sur le front politique, constitue néanmoins un risque diffus que le seul exercice de diagnostic économique ne garantit pas de prendre correctement en compte. Nous traiterons de ces aspects plus en détails dans la deuxième partie de nos perspectives consacrée à l’environnement des marchés financiers, de taux d’intérêt et de changes, la semaine prochaine.

Véronique Riches-Flores

 

 

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Véronique Riches-Flores
A propos Véronique Riches-Flores 6 Articles
Véronique Riches-Flores, Fondatrice et Présidente de RichesFlores Research - Global Macro & Thematic Independent Research. Économiste, diplômée de l’Université de Paris I, V. Riches-Flores a créé sa société de recherche économique indépendante en 2012, après une expérience professionnelle dans le milieu académique -Observatoire Français des Conjonctures Économiques-, et dans la Banque d’Investissement, en tant que chef économiste chez SG CIB - Société Générale Corporate & Investment Banking- de 1994 à 2012. Son analyse, assise sur une double expertise conjoncturelle et structurelle de l'économie mondiale, offre des points de vue tranchés, capables de se distancer du consensus et de dissocier le diagnostic économique du pronostic financier, particulièrement adaptée aux besoins des professionnels de la gestion d’actifs et aux grandes entreprises.

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